Triodos: naar de beurs of niet?

Hoofdstuk 3 in beleggingscasus Triodos: een echte beursgang?

Als belegger moet je jezelf constant aanpassen aan nieuwe informatie. Zo was ik op €50 niet geïnteresseerd in de Triodoscertificaten. Maar na een halvering van de koers, werd ik een stuk milder. Lezers van mijn eerste column van 2024 weten dat ik in Triodos zit. Sindsdien is de koers opgelopen van €20,40 naar €33,50, zijn er jaarcijfers geweest en komt er mogelijk een beursgang aan. Tijd voor een update dus.

We beginnen met het belangrijkste voor banken: dividend. Certificaathouders krijgen na de ex-dividenddatum van 20 mei een stevig dividend van €2,84 per aandeel, dat maakt samen met het interim-dividend €4,07 voor het afgelopen jaar. Deze dividenduitkering is stevig ten opzichte van de winst per certificaat van €5,43. Triodos tikt daarmee precies de bovenzijde aan van het dividendbeleid dat voortschrijft de helft van de winst uit te keren tot maximaal 75%. Ten opzichte van de koers geeft dit een relatief hoog dividendrendement van 12,1%. Volgens het FD staat het aandeel ABN Amro, toch de beste beursgenoteerde vergelijking, op een dividendrendement van 6,2%.

Is het koerspotentieel van Triodos dan 100%? Niet helemaal. De uitkering van Triodos is gebaseerd op een uitzonderlijk jaar. Deze winst was zo stevig dat het onwaarschijnlijk is dat deze over een lange periode gehandhaafd kan worden. Daarnaast drukt het gebrek aan liquiditeit de koers. Dat kan wel eens veranderen. In de agenda van de jaarlijkse algemene vergadering van Triodos Bank (17 mei) prijkt agendapunt 7 ‘Multilaterale handelsfaciliteit (MTF): evaluatie (ter bespreking)’. Het bestuur van de bank heeft al eerder laten vallen een notering op Euronext te overwegen. Het is goed mogelijk dat deze AvA dient om de plannen te ontvouwen en het sentiment onder de huidige aandeelhoudersbasis voor een beursnotering te proeven.

De MTF is vooralsnog geen succes. In een goede week worden tienduizend certificaten verhandeld. Dat is verwaarloosbaar op het totaal van 14 miljoen uitstaande stukken. En van de 42.724 certificaathouders zijn er slechts 391 die, zoals ikzelf, de certificaten voor het eerst op de MTF kochten. Over dit onderdeel van de discussie zal weinig onenigheid zijn. Dan komt het potentieel van het grote alternatief in de schijnwerpers.

Als het komt tot een beursgang, zie ik dat als extreem positief nieuws voor de waarde van de certificaten. Om te beginnen zal Triodos uitstekend scoren op alle lijstjes van institutionele beleggers die zoeken naar duurzame banken. Nog belangrijker: bij een beursgang hoort ook een geloofwaardig plan om waarde te ontsluiten voor de instappende beleggers.

Naar mijn mening is er voldoende laaghangend fruit om kosten te besparen. Zo is de bank actief in België, Spanje en het VK waar de kosten/baten verhoudingen rond de 75% liggen, terwijl die voor het Nederlandse kantoor 54% is. In absolute zin is de winst in de andere landen ook vrij laag – zeker in verhouding tot het beslag op eigen vermogen. Het sluiten van enkele kantoren in het buitenland kan helpen om het aandeel weer wat in de richting van de boekwaarde van €91 per certificaat te duwen. Om die €91 te halen, moet het rendement op eigen vermogen wel structureel richting de 10%-15% (versus 6,1% in 2023, wat een topjaar was). De weg omhoog lijkt onder de huidige omstandigheden een geitenpaadje.

Tegenover de matige winstgevendheid staat de lage waardering. Al met al lijken de certificaten op €30 correct gewaardeerd, gegeven de winstgevendheid van de bank. Maar daarbovenop komt het grote opwaarts potentieel bij een beursgang. Tot slot hangt er het risico van claims van certificaathouders, die in het verleden door de bank verkeerd werden voorgelicht over de risico’s, boven de markt. Dat probleem smelt ook weg bij een hogere waardering ten opzichte van de boekwaarde. Vooralsnog hou ik de certificaten grotendeels vast met de speculatie dat er een plan komt voor een echte beursgang.

Eindnoot: de genoemde belegging is persoonlijk en geen holding van het Antaurus Europe Fund. Antaurus belegt in de regel niet (long) in banken.