Factsheet
Kwartaalbericht december 2022
+0,3%
in december
+7,2%
-1,2%
€307,16
Portefeuille en markt
Het Antaurus Europe Fund (AEF) steeg in december met +0,3%. De slotkoers in december is hiermee €307,16. Het definitieve jaarrendement in 2022 bedraagt daarmee -1,2%. Vanaf de start in 2006 bedraagt het gemiddeld jaarlijks nettorendement +7,2%.
In het vierde kwartaal steeg het AEF met +4,6%. Dit rendement werd gerealiseerd met een gemiddelde nettolongweging van 18%. Daarmee was het marktrisico van het AEF substantieel lager dan het risico van een belegging in aandelen.
Performance and risk since start
Antaurus Europe Fund (NAV)
| Performance | AEF (%) | 1 month | +0,3 |
|---|---|
| 3 months | +4,6 |
| Year to date | -1,19 |
| 2021 | +10,68 |
| 2020 | 14,66 |
| 3 years (annualized) | +7,83 |
| 5 years (annualized) | +6,8 |
| Since start (annualized) | +7,15 |
Volatility
| Risk analysis | 1 month | 5 years | Since start | Gross position (Long + Short in %) | 144 | 134 | 131 |
|---|---|---|---|
| Net long (Long - Short in %) | 11 | 26 | 41 |
| Beta adjusted net long (%) | 15 | 25 | 36 |
| Positive months (%) | 56 | 61 | |
| Maximum drawdown (%) | -8,8 | -20,9 | |
| Best monthly return (%) | 6,5 | 11,9 | |
| Worst monthly return (%) | -6,0 | -8,6 | |
| Volatility (%) | 7,7 | 10,5 | |
| Sharpe ratio | 0,80 | 0,66 |
Beurzen hebben een moeilijk jaar achter de rug. Wereldwijd was 2022 het slechtste beursjaar voor aandelen sinds de financiële crisis in 2008. De brede Europese index Stoxx Europe 600 daalde met 12% en de Nederlandse AEX-index met 11% (inclusief dividenden). De koersen van kleine en middelgrote bedrijven daalden veel harder dan de koersen van de grote bedrijven. De index van middelgrote bedrijven in Zwitserland daalde bijvoorbeeld met 28% (zonder dividend). De gemiddelde nettolongweging van het AEF bedroeg 19%, waardoor de bèta negatief bijdroeg aan het resultaat in 2022. De aandelenselectie (alfa) droeg positief bij aan het jaarrendement.
Voor obligaties was het zelfs een historisch slecht jaar. In de laatste honderd jaar kwam het zelden voor dat obligaties in één jaar 15% van hun waarde verloren.
Ruim 50% van de longposities droegen positief bij aan het resultaat. Per saldo droegen de longposities negatief bij. De shortposities droegen positief bij aan het behaalde rendement. De shortposities daalden gemiddeld harder dan de beurs en droegen daarmee dus bij aan de alfa.
De best presterende longposities waren Accelleron (turbocompressoren), Holcim (bouwmaterialen) en KPN (telecommunicatie). De slechtst presterende longpositie was Datwyler (medische toepassingen).
De koers van Accelleron steeg met 15%. Accelleron is een nieuwe investering in het AEF die in het laatste kwartaal van 2022 in de portefeuille is opgenomen. Het stond tot voor kort bekend als ‘ABB Turbocharging’. In oktober is het bedrijf afgesplitst van ABB (‘Asea Brown Boveri’) en heeft het een eigen beursnotering gekregen. Verderop in het kwartaalbericht beschrijven wij uitgebreid de investment case van Accelleron.
De koers van Holcim steeg met 16% in 2022 (in Euro’s en inclusief dividenden). De producent van bouwmaterialen, waaronder cement, behaalde solide resultaten in 2022. Holcim slaagde erin om de sterk gestegen energiekosten op te vangen met prijsverhogingen. Verder maakt het bedrijf sterke progressie met de transformatie van de portefeuille. In het derde kwartaal werden de verkopen van de Braziliaanse en Indiase cementactiviteiten voltooid met een opbrengst van meer dan 7 miljard dollar. Tegelijkertijd doet Holcim overnames van bedrijven met producten voor dakbedekking, isolatie en gespecialiseerde bouwoplossingen. Door de sterke relatieve performance en de mindere vooruitzichten voor de bouwsector heeft het AEF richting jaareinde de positie verkocht. Sinds de aankoop in maart 2020 is de waarde van een aandeel Holcim in Euro’s met bijna 50% gestegen.
KPN steeg inclusief dividenden met 10% in 2022. KPN verraste aan het begin van 2022 met de aankondiging om voor 300 miljoen euro aan aandelen terug te kopen. De behaalde resultaten in 2022 waren solide. KPN hoefde de winstverwachting voor 2023 slechts met een paar procent te verlagen voor de sterke stijging van de energie- en loonkosten. Verder bouwde KPN gestaag verder aan een landelijk dekkend glasvezelnetwerk, waarop reeds de helft van de huishoudens in Nederland is aangesloten. De Nederlandse autoriteit op het gebied van concurrentie en marktwerking, de ACM, nam een besluit over tarieven voor toegang tot het glasvezelnetwerk van KPN. Dit besluit kwam tot stand nadat KPN een voorstel had gedaan om de tarieven voor toegang tot het glasvezelnetwerk substantieel te verlagen voor andere telecomaanbieders. De glasvezelprijzen zullen voor acht jaar vastliggen. Hierdoor is KPN voor langere tijd verzekerd van een stabiele inkomstenstroom. Ten slotte profiteerde KPN van het positieve sentiment voor defensieve aandelen.
Met een koersverlies van 55% droeg Datwyler fors negatief bij aan het jaarresultaat van het Antaurus Europe Fund. Sinds de oorlog in Oekraïne zijn een aantal belangrijke grondstofkosten voor Datwyler rap gestegen, terwijl prijsverhogingen pas met een vertraging van drie à zes maanden doorgevoerd konden worden. Hierdoor moest Datwyler in mei meedelen dat de winst voor 2022 circa 15% lager zal uitvallen vergeleken met 2021, in plaats van de eerdere verwachting van een winststijging. Daarnaast kondigde Datwyler in april de acquisitie van het Amerikaanse QSR aan. Doordat Datwyler een aantal investeringen in het productieproces van QSR wil doorvoeren, zullen de operationele resultaten eind 2023 pas volledig aan de winst gaan bijdragen. Ondanks de forse koersdaling in 2022 heeft het AEF sinds de aankoop medio 2019 een positief rendement behaald op de positie in Datwyler.
Investment Case: Accelleron
Accelleron is een nieuwe investering in het AEF die in het laatste kwartaal van 2022 in de portefeuille is opgenomen. Het stond tot voor kort bekend als ‘ABB Turbocharging’. In oktober is het bedrijf afgesplitst van ABB (‘Asea Brown Boveri’) en heeft het een eigen beursnotering gekregen. Het aandeel staat genoteerd aan de Zwitserse beurs en heeft een marktkapitalisatie van 1,8 miljard euro.
Accelleron ontwikkelt en produceert turbocompressoren voor grote verbrandingsmotoren, die boven de 2.000 pk vermogen produceren (en in sommige gevallen tot wel 100.000 pk). De twee eindmarkten waar Accelleron aan levert zijn de scheepsvaart en de energiesector. In het geval van de energiesector gaat het voornamelijk om producten en diensten voor stroomgeneratoren die als back-up dienen of ingezet worden om energie te leveren op afgelegen locaties.
Een turbocompressor zorgt voor efficiëntere verbranding: meer vermogen, minder brandstofverbruik en lagere uitstoot van koolstofemissies. Deskundigen verwachten dat motoren voor zeeschepen en energiecentrales zullen overschakelen op groene waterstof of biobrandstoffen. Deze brandstoffen zullen duurder zijn dan de huidige brandstoffen. Hierdoor verwachten wij dat producten en diensten die de efficiëntie van motoren verhogen juist relevanter worden in de energietransitie.
Een turbo is ontwikkeld om veel uren te kunnen draaien en om lang mee te kunnen gaan. Een turbocharger kan maar liefst zo’n 25 jaar operationeel blijven. Om de betrouwbaarheid hoog te houden dient er iedere twee tot vijf jaar een onderhoudsbeurt plaats te vinden. In de praktijk wordt hier altijd aan vastgehouden. Wanneer een schip vanwege een defecte turbo niet zou kunnen varen, lopen de kosten voor het stil leggen van een schip al snel op tot tienduizenden euro’s per dag. Bovendien eisen de meeste verzekeringsmaatschappijen dat de turbocharger volgens de aangeraden service intervals wordt onderhouden.
Accelleron genereert zo’n 75% van haar omzet en 90% van haar jaarlijkse winst aan het uitvoeren van deze onderhoudsbeurten. Accelleron heeft een uniek netwerk van zo’n honderd servicekantoren over de hele wereld, zodat klanten altijd snel geholpen kunnen worden. Het terugkerende karakter van deze inkomsten is iets dat ons zeer aanspreekt.
Daarnaast is Accelleron als marktleider actief in een geconsolideerde markt. Accelleron heeft in de segmenten waarin het actief is marktaandelen tussen de 40% en 80%. De top-3 spelers zijn samen goed voor 80% à 90% van de markt. De kans op nieuwe toetreders achten wij klein. Accelleron investeert jaarlijks meer geld in onderzoek en ontwikkeling dan de hele jaaromzet van een aantal kleinere concurrenten. Bovendien is de ontwikkeling van een turbocompressor pas na ongeveer tien jaar terugverdiend. Daarnaast zou een nieuwe toetreder te maken krijgen met hoge vaste kosten voor het opereren van een wereldwijd servicenetwerk.
Het AEF heeft op de huidige koers reeds ruim 15% rendement gemaakt op deze nieuwe belegging. Desalniettemin zien wij nog significant potentieel voor een verdere koersstijging. Wij denken dat heel veel ABB aandeelhouders hun nieuwe verkregen Accelleron aandelen rucksichtslos verkocht hebben sinds de start van de beursnotering in oktober. Ongeveer 20% van de ABB aandelen zijn namelijk in handen van passieve ETF-fondsen. ABB is een bedrijf met een marktkapitalisatie van ruim 50 miljard euro. Zeer waarschijnlijk mogen deze ETF-fondsen geen belegging aanhouden in een ‘small-cap’ aandeel als Accelleron. Bovendien kregen ABB aandeelhouders Accelleron aandelen ter waarde van één-twintigste (5%) van hun ABB positie. Vaak besluiten fondsmanagers om dergelijk kleine posities te verkopen in plaats van daar veel huiswerk op te doen. Ten slotte is ABB in 1988 ontstaan uit een fusie tussen het Zweedse ASEA en het Zwitserse Brown, Boveri & Cie. Veel Zweedse ABB beleggers hebben mogelijk niet het mandaat om ook in Zwitserse bedrijven te investeren, waardoor het erop lijkt dat ook deze groep ABB aandeelhouders hun Accelleron aandelen verkocht hebben.
Strategie en vooruitzichten
De Europese beurzen hebben een sterk vierde kwartaal achter de rug. Torenhoge inflatiecijfers beginnen af te zwakken, met name gedreven door een daling in energieprijzen. Dit verlicht de druk op het inkomen van consumenten en bedrijven. Ook is hierdoor het vertrouwen onder beleggers gegroeid dat het einde van de renteverhogingen in zicht is. Centrale bankiers van de Fed en de ECB gaven in december echter aan voorlopig door te zullen gaan met renteverhogingen om te voorkomen dat de inflatie lang voortduurt.
De wereldwijde economie is de afgelopen kwartalen langzamer gaan groeien. Consumenten zien hun koopkracht uitgehold worden door de hoge inflatie. Daarnaast ging de Chinese economie gebukt onder strenge coronamaatregelen. Afgelopen maand heeft China een flinke versoepeling van haar coronabeleid doorgevoerd waardoor verwacht wordt dat de Chinese economie, na de huidige besmettingsgolf, weer zal gaan aantrekken. Economen schatten dat de economische groei dit jaar in zowel de Verenigde Staten als in Europa rond het nulpunt zal liggen.
Het wereldwijde monetaire beleid is het afgelopen jaar compleet gedraaid. Jarenlang lagen beleidsrentes rond het nulpunt (of in Europa zelfs negatief). Afgelopen jaar is aan dat ruimhartige monetaire beleid echter een einde gekomen. De Amerikaanse centrale bank (Fed) heeft in 2022 de beleidsrente zeven keer verhoogd, van 0,25% naar 4,5%. Deze mate van verhogingen is sinds de jaren ’70 niet voorgekomen. Ook bouwt de Fed momenteel haar obligatieportefeuille met 95 miljard per maand af. De Europese Centrale Bank (ECB) begon pas in de tweede jaarhelft met het verhogen van de rente. Uiteindelijk heeft de ECB de rente in vier stappen verhoogd van 0% naar 2,5%. Zowel de Fed als de ECB hebben aangegeven voorlopig door te zullen gaan met renteverhogingen, omdat zij het risico op hardnekkig hoge inflatie groter vinden dan de economische afzwakking die hogere rentes met zich meebrengen.
Tegenover het verkrappende beleid van de centrale banken hebben veel Europese overheden juist gigantische steunpakketten opgetuigd om consumenten te compenseren voor de gestegen energielasten. Hierdoor wordt de koopkracht van consumenten gestut, waardoor de vraaguitval beperkt wordt. Dit beleid staat echter haaks op wat de centrale banken met hun monetaire beleid proberen te bewerkstelligen (namelijk vraaguitval om zodoende de inflatie te beteugelen). Europese politici hebben echter voor de populaire optie gekozen. Hiermee wordt geriskeerd dat de inflatie hardnekkig hoog blijft, waardoor consumenten uiteindelijk mogelijk alsnog aan koopkracht moeten inboeten.
De afzwakkende economie heeft ervoor gezorgd dat de vraag naar grondstoffen en transport af is genomen. Prijzen voor bijvoorbeeld staal, aluminium en koper zijn fors gedaald. Veel bedrijven zullen vanaf heden dan ook gaan profiteren van lagere inkoopprijzen. Dit is positief voor de ontwikkeling van de brutowinsten. Ook zien we dat prijzen voor intercontinentaal transport afgelopen halfjaar meer dan driekwart zijn gedaald. Wel waarschuwen veel bedrijven ervoor dat de loonkosten in 2023 harder zullen stijgen dan in 2022. Bovendien zijn bedrijven voorzichtiger met het verhogen van prijzen in een zwakke economie. Al met al is onze huidige verwachting dat het perspectief voor winstgroei bij veel bedrijven in 2023 dan ook beperkt zal zijn.
De financiële markten hebben zich het afgelopen jaar moeten aanpassen aan de beëindiging van de extreme monetaire stimuleringsmaatregelen van de laatste jaren. Het perspectief op winstgroei achten wij voor veel bedrijven beperkt gezien de zwakke economische vooruitzichten en de oplopende loonkosten. Door de koersdalingen in 2022 lijken aandelen redelijk gewaardeerd. De huidige nettolongweging van het AEF van 10% reflecteert onze voorzichtige houding.
Performance and risk since start
| Top 3 positions | Weight | Long |
|---|---|
| D'Ieteren | 11% |
| Accelleron | 10,8% |
| KPN | 7,3% |
| Short | |
| Utilities company | 6,3% |
| Business services company | 5,6% |
| Industrials company | 5,1% |
About Antaurus
General
| NAV (€) | 307.16 |
| Fund size AuM (€m) | 359 |
| ISIN code | NL 0000 686848 |
Leverage
| Maximum Gross | 150% |
| Net long range | -50% to +75% |
Related parties
| Depositary | Caceis |
| Custodian | Caceis |
| Administrator | Bolder Fund Services |
| Auditor | Mazars |
Fund characteristics
| Style | Long/Short Equities |
| Geography | Europe |
| Inception | October 2006 |
| Base currency | Euro |
| Additions | Monthly |
| Redemptions | Monthly |
Free structure
| Management Fee | 1,8%, p.a. |
| Performance Fee | 20%, quarterly |
| High Watermark | Indefinite |
