Factsheet
Kwartaalbericht september 2025
-2,6%
in september
+7,1%
+9,6%
in 2025
€368,17
Portefeuille en markt
De koers van het Antaurus Europe Fund (AEF) daalde in september met -2,6%. De slotkoers van september is hiermee €368,17. Vanaf de start in 2006 bedraagt het gemiddeld jaarlijks nettorendement +7,1%.
In het derde kwartaal steeg het AEF met +1,4%. Dit rendement werd gerealiseerd met een gemiddelde nettolongweging van 46%. Daarmee was het marktrisico van het AEF substantieel lager dan het risico van een belegging in aandelen.
Performance and risk since start
Antaurus Europe Fund (NAV)
| Performance | AEF A Class (%) | AEF B Class (%) | 1 month | -2,62 | -2,77 |
|---|---|---|
| 3 months | +1,39 | +1,54 |
| 2025 | +9,59 | +10,39 |
| 2024 | +3,74 | +4,27 |
| 2023 | +5,42 | +5,84 |
| 2022 | -1,20 | -0,89 |
| 3 years (annualized) | +7,84 | +8,48 |
| 5 years (annualized) | +6,96 | +7,68 |
| Since start (annualized) | +7,10 | +7,88 |
Volatility
| Risk analysis | 1 month | 5 years | Since start | Gross position (Long + Short in %) | 121 | 133 | 132 |
|---|---|---|---|
| Net long (Long - Short in %) | 42 | 34 | 40 |
| Beta adjusted net long (%) | 42 | 33 | 36 |
| Positive months (%) | 64 | 62 | |
| Maximum drawdown (%) | -5,6 | -20,9 | |
| Best monthly return (%) | +6,5 | +11,9 | |
| Worst monthly return (%) | -2,9 | -8,6 | |
| Volatility (%) | 6,5 | 9,9 | |
| Sharpe ratio | 1,07 (A) / 1,14 (B) | 0,71 (A) / 0,76 (B) |
De Europese aandelenbeurzen hebben een goed derde kwartaal achter de rug. De Stoxx Europe 600 steeg met 3,5% en de AEX-index met 4% (beide inclusief dividend). De Stoxx Europe Small 200-index, bestaande uit kleinere bedrijven in Europa, steeg slechts met 1,3%. De grotere bedrijven hebben dus beter gepresteerd dan de kleinere ondernemingen.
De gemiddelde nettolongweging van het AEF bedroeg 46%, waardoor de bèta positief bijdroeg aan het resultaat. Zowel de longposities als de shortposities stegen minder hard dan de Europese beurs. Per saldo was het effect van de aandelenselectie (alfa) neutraal.
De best presterende longposities waren Accelleron (turbocompressoren), Landis + Gyr (slimme meters) en ISS (facilitair dienstverlener). De slechtst presterende longpositie was IMCD (distribiteur van fijnchemicaliën).
De koers van Accelleron steeg met 18% (in euro). Het bedrijf rapporteerde ijzersterke cijfers over de eerste jaarhelft. De onderliggende omzetgroei bedroeg maar liefst 20%. Dit was onder andere gedreven door een sterke vraag naar upgrades van bestaande turbocompressoren op schepen, waardoor schepen minder brandstof gebruiken en minder emissies uitstoten. Ook blijft Accelleron ondanks haar dominante marktaandeel van zo’n 50% verder marktaandeel winnen. Door de sterke eerste zes maanden verhoogde Accelleron de omzetdoelstelling voor heel 2025. Er wordt nu een omzetgroei van zo’n 18% verwacht, terwijl in eerste instantie rekening werd gehouden met een omzetgroei van 5%.
De koers van Landis+Gyr steeg met 16% (in euro) in het derde kwartaal van 2025. Het management bezocht in het derde kwartaal een aantal conferenties met investeerders. De CEO bevestigde daar de intentie om de Europese divisie voor jaareinde te verkopen. Deze divisie was in het verleden meestal niet erg winstgevend door de stevige concurrentie in Europa. Eind september bevestigde het bedrijf de verkoop van de Europese activiteiten. Hierdoor kan het bedrijf zich volledig focussen op de zeer winstgevende activiteiten in Noord-Amerika.
De koers van ISS steeg met 14% (in euro). Het bedrijf rapporteerde in augustus betere halfjaarcijfers dan de markt had verwacht. Hierdoor werden een aantal analisten optimistischer over de investment case. Zij verhoogden hun winstverwachting en koersdoel voor het bedrijf. Dit zorgde ervoor dat meer investeerders opnieuw interesse kregen in het aandeel, dat al enige tijd uit hun vizier was verdwenen door teleurstellingen uit het verleden.
De koers van IMCD daalde met 23% (in euro). De tweedekwartaalcijfers stelde teleur. De omzet bleef stabiel terwijl iedereen rekende op omzetgroei. IMCD heeft sinds medio 2023 last van het feit dat hun klanten voorraden zijn gaan afbouwen. Dit was toen ingezet door het feit dat de economische onzekerheid aan het toenemen was, en dat de financieringskosten voor werkkapitaal stegen door de oplopende rente. Deze periode van voorraadafbouw leek in de tweede jaarhelft van 2024 ten einde te lopen. Het AEF besloot dan ook in maart dit jaar een positie in te nemen in IMCD. In het eerste kwartaal van 2025 steeg de onderliggende omzet weer met 4%. Dat de omzetgroei in het tweede kwartaal tot halt kwam was dan ook een domper. De redenen hiervoor waren tweeledig. Allereerst waren klanten terughoudend met bestellen door de toegenomen onzekerheid rondom de Amerikaanse invoerheffingen. Bovendien zijn Chinese chemiespelers hun producten die oorspronkelijk bedoeld waren voor de Amerikaanse markt gaan verkopen in Zuidoost-Azië en Latijns-Amerika. Hier kregen klanten van IMCD te maken met toegenomen concurrentie en lagere verkoopvolumes.
Investment Case: Also Holding
Also Holding is een distributeur van ICT-producten zoals computers, printers en softwarepakketten. Also is in 1984 opgericht en noteert sinds 1986 aan de Zwitserse beurs. Het bedrijf heeft een marktkapitalisatie van ruim drie miljard euro.
Also verkoopt zowel aan het zakelijke als aan het retailkanaal zoals MediaMarkt. Also is actief in 30 Europese landen. In Europa zijn vier grote marktspelers actief met daarnaast nog een aantal lokale, kleinere distributeurs. In de meeste landen waar Also actief is, is het één van de marktleiders.
Het AEF heeft nu ruim drie jaar een positie in Also Holding. Ons rendement bedraagt tot dusver bijna 50% (in euro, inclusief dividenden). De belangrijkste reden voor onze investering indertijd was dat we een verandering zagen in de rol van de IT-distributeur. Voorheen verzorgde de IT-distributeur uitsluitend de verkoop en distributie van hardware producten zoals computers. Dit is een zeer concurrerende markt waarbij het onderscheidend vermogen, en daarmee de winstmarge, beperkt is. Aangezien het om fysieke producten gaat vereist dit ook opslag en transport.
Sinds enkele jaren leggen distributeurs zich echter ook toe op de verkoop en administratie van software-abonnementen. Via een online platform (‘Also Cloud Marketplace’) kunnen zakelijke klanten aangeven welke software en hoeveel licenties ze maandelijks willen afnemen. Over de maandelijkse softwareconsumptie, die via haar platform wordt verkocht, ontvangt Also een vergoeding van de softwarefabrikant.
Deze ontwikkeling heeft een aantal positieve implicaties. In plaats van dagelijks te moeten strijden voor een nieuwe bestelling voor bijvoorbeeld een lading computers, ontvangt Also nu maandelijks ‘terugkerende’ omzet zolang eindklanten software blijven consumeren. Bovendien staan er beperkte kosten tegenover. Er vindt namelijk geen fysieke opslag en transport plaats. Ook vervult Also een belangrijkere rol richting een softwarefabrikant. Aangezien er al bijna zes miljoen Europese gebruikers op het platform van Also zitten, is dit voor een softwarefabrikant een belangrijk distributieplatform en een bron van informatie over softwaregebruik. Dit stelt Also in staat om hogere marges bij de verkoop van software af te dwingen in vergelijking met de verkoop van hardware.
Sinds onze investering is de omzet uit software in drie jaar tijd met ruim 60% gestegen. De winst die Also tegenwoordig uit de verkoop van software haalt is volgens onze schattingen ruim een derde van de groepswinst. In 2021 bedroeg dat nog minder dan 10% van de groepswinst. Wij denken dat de omzetgroei uit software nog jarenlang hoog zal blijven, waardoor de winstmarges van Also en het rendement op geïnvesteerd kapitaal verder zal toenemen.
Wij verwachten dat de traditionele markt voor hardware producten de komende jaren ook weer gaat aantrekken. Deze markt heeft de laatste jaren bij Also tegengezeten. Bedrijven hebben in de jaren 2020-21 fors geïnvesteerd in hardware om het thuiswerken tijdens corona te faciliteren. Hierdoor was de vraag in de jaren erna verzadigd. De verkochte producten tijdens de coronaperiode beginnen nu langzaamaan aan vervanging te raken. Ook was het economisch sentiment in Europa de laatste jaren slecht, zoals in Duitsland, wat de belangrijkste afzetmarkt van Also is. Het lijkt erop dat het sentiment in Duitsland aan het verbeteren is, doordat de nieuwe regering bereid is om het begrotingstekort op te laten lopen om investeringen te financieren.
Naast bovengenoemde ontwikkelingen heeft Also ook haar succesvolle overnamestrategie een vervolg gegeven met de acquisitie van het Britse Westcoast. Also heeft de laatste tien jaar dertig (kleine) overnames gedaan om haar Europees marktleiderschap uit te bouwen. Also was nog niet actief in Engeland. Met de overname van Westcoast heeft Also een gevestigde speler gekocht. Het betrof voor Also een grote overname van bijna 500 miljoen euro. Alhoewel we altijd voorzichtig zijn wanneer bedrijven grotere overnames doen, durven we te vertrouwen op het trackrecord van het bestuur van Also en de historische resultaten van Westcoast.
Al met al loopt de investering in Also volgens plan. Doordat het bedrijf een steeds grotere basis heeft van terugkerende, zeer winstgevende inkomsten uit het softwareplatform, is het fundament van Also sterker dan ooit tevoren.
Strategie en vooruitzichten
In het derde kwartaal van 2025 stegen de Europese beurzen met ruim 3%. Het positieve sentiment werd gevoed door een rentebesluit van de Amerikaanse centrale bank. Ook heerst er onder beleggers veel enthousiasme over de enorme investeringen die gedaan worden in datacenters.
Het sentiment op de beurs is momenteel positief. In april waren er nog grote koersdalingen te noteren doordat de Amerikaanse regering de invoerheffingen stevig verhoogde voor haar internationale handelspartners. Sindsdien heeft de beurs een stevig herstel ingezet. Er heerst met name een groot optimisme onder beleggers over de ontwikkelingen rondom kunstmatige intelligentie (“AI”). Er wordt momenteel voor ongekende bedragen geïnvesteerd in datacenters om zodoende de gewenste rekencapaciteit beschikbaar te stellen. De koersen van toeleveranciers profiteerden hier stevig van.
Een tweede reden dat beleggers meer vertrouwen hebben gekregen lijkt door het feit dat de Amerikaanse centrale bank in september voor het eerst dit jaar de beleidsrente verlaagde. Bovendien hintten de centrale bankiers erop dat de beleidsrente dit jaar nog een aantal keer verlaagd zal worden. Het besluit voor een renteverlaging van 4,50% naar 4,25% vond plaats ondanks dat de inflatie in de Verenigde Staten met bijna 3% nog ruim boven de doelstelling van 2% ligt.
In tegenstelling tot de eurozone lijkt de inflatie in de Verenigde Staten de laatste tijd niet verder af te koelen. De laatste maanden lijkt de inflatie zelfs licht op te lopen. Er zijn zelfs redenen te bedenken die tot een verder oplopende inflatie zou kunnen leiden. Allereerst stijgen de importkosten voor de Verenigde Staten momenteel fors doordat enerzijds de koers van de Amerikaanse dollar flink is gezakt, en anderzijds doordat de VS de importheffingen flink heeft opgevoerd. De kans is aannemelijk dat Amerikaanse importeurs deze gestegen kosten zullen doorberekenen aan de consument. Ten slotte kampt de VS met een exodus van immigranten die veelal laaggeschoold werk verrichtten. Voor het eerst deze eeuw zal de VS een netto-uitstroom van immigranten zien in 2025. Hierdoor kunnen sommige sectoren met een tekort aan medewerkers komen te zitten, wat opwaartse druk op de lonen kan zetten.
In Europa is de inflatie ondertussen gezakt richting de ECB-doelstelling van 2%. De Europese Centrale Bank (ECB) heeft de rente in de eerste helft van dit jaar dan ook vier keer verlaagd van 3% naar 2%. Nadat de Europese economie de afgelopen jaren aan het voortmodderen is, lijkt er hoop te gloren op een lichte verbetering. Leidende economische indicatoren en vertrouwensindicatoren, bijvoorbeeld in Duitsland, laten een licht positiever beeld zien naar de toekomst toe. Het sentiment in Frankrijk is daarentegen slecht nadat (opnieuw) een kabinet sneuvelde.
Gemiddeld genomen zien we dat de winstontwikkeling bij Europese bedrijven beperkt is. Deels komt dit door de matige economische groei die de Europese economie laat zien. Daarboven zorgt de zwakke dollar ervoor dat winsten uit Amerikaanse activiteiten in euro’s minder waard zijn. Desalniettemin vinden wij waarderingen van aandelen in Europa aantrekkelijk, en zien wij voldoende kansen tot aantrekkelijke investeringen. Zodoende zijn we met een nettolongweging van bijna 50% constructief gepositioneerd.
De verscheidende ontwikkelingen in recente kwartalen laat echter zien hoe snel de economische en geopolitieke omstandigheden kunnen veranderen. Het is daarom essentieel om alert te blijven op risico’s. Op basis van onze 19 jaar aan ervaring en prestaties, met meerdere periodes van hoge volatiliteit, zijn wij ervan overtuigd dat wij als long-short fonds hier optimaal van kunnen profiteren.
Performance and risk since start
| Top 3 positions | Weight | Long |
|---|---|
| Accelleron | 7,6% |
| Landis + Gyr | 7,3% |
| NN Group | 6,3% |
| Short | |
| Real Estate | 4,1% |
| Utility | 3,4% |
| Industrials | 3,2% |
About Antaurus
General
| NAV (€) | 368,17 (A Class) / 384,83 (B Class) |
| Fund size AuM (€m) | 377 |
| ISIN code | NL 0000 686848 (A Class) / NL 0013 039217 (B Class) |
Leverage
| Maximum Gross | 150% |
| Net long range | -50% to +75% |
Related parties
| Depositary | Caceis |
| Custodian | UBS |
| Administrator | Bolder Fund Services |
| Auditor | Mazars |
Fund characteristics
| Style | Long/Short Equities |
| Geography | Europe |
| Inception | October 2006 |
| Base currency | Euro |
| Additions | Monthly (A Class) / biweekly (B Class) |
| Redemptions | Monthly (A Class) / biweekly (B Class) |
Fee structure
| Management Fee | 1,8% (Class A) / 1,5% (Class B) p.a. |
| Performance Fee | 20% (Class A) / 15% (Class B), quarterly |
| High Watermark | Indefinite |