De investment case van Sanoma
Sanoma (FI0009007694) is met een beurswaarde van circa €1 miljard een relatief klein beursgenoteerd bedrijf dat genoteerd staat in Finland. Het bedrijf werd in 1889 opgericht als een traditionele uitgeverij van tijdschriften, kranten en boeken en verwierf al snel een sterke positie binnen de Finse mediawereld.
Transitie
Om zich aan te passen aan een nieuwe realiteit waarbij traditionele media hun strategische positie in de maatschappij zagen verslechteren, begon Sanoma rond het jaar 2000 een strategische verschuiving richting educatieve oplossingen en digitale leermiddelen voor K12-onderwijs (onderwijs voor 4-19 jarigen). Deze overgang was gestoeld op het idee om haar sterke punten, zoals content creatie en distributie, toe te passen in het onderwijsdomein.
Sanoma bestaat tegenwoordig uit twee onafhankelijke bedrijfsonderdelen: Media Finland (50% van de omzet, 35% van de operationele winst) en Learning (50% van de omzet, 65% van de operationele winst). Sanoma heeft als doelstelling per 2030 ten minste 75% van de omzet in Learning te behalen.
Waarom vinden wij het bedrijfsprofiel aantrekkelijk?
Er zijn een aantal aspecten die ons zeer aanspreken in de Learning activiteit van Sanoma:
- Een hoger groeipotentieel;
- Beperkte conjunctuurgevoeligheid door terugkerende omzetstromen;
- Hogere winstmarges;
- In een zeer gefragmenteerde onderwijsmarkt met veel lokale spelers die moeite hebben met de snelheid van de transitie naar digitaal onderwijs, verwachten wij dat Sanoma zich zal ontpoppen tot een van de marktleiders.
Doordat Sanoma Europees marktleider in K12 onderwijs is en winsten genereert uit haar traditionele Media activiteit, beschikt Sanoma wél over de middelen om een voortrekkersrol te vervullen in deze transitie. Vervolgens kunnen goed werkende platformen en toepassingen in meer digitale onderwijslanden als Nederland en Finland relatief eenvoudig overgebracht worden naar minder digitaal geavanceerde landen in het zuiden van Europa.
Koersontwikkeling
De trend van dalende omzetten en winsten van de Media activiteit houdt al jarenlang aan en wordt goed weerspiegeld in de lange termijn koersontwikkeling van het aandeel. Op 1 januari 2014 handelde Sanoma op een koers van €6,38, nu (14 februari) handelt de koers op ongeveer €6,62. De koers van het aandeel heeft per saldo dus weinig bewogen. Hier staat wel een dividendrendement op jaarbasis van 6,6% tegenover.
Ook is het aandeel het afgelopen jaar hard afgestraft, investeerders zijn gaan twijfelen aan Sanoma’s prijszettingsvermogen nadat Sanoma hard geraakt werd door kosteninflatie in schooljaar ’22-23. Dit was het gevolg van het feit dat Sanoma haar prijslijst reeds voor de uitbraak van de oorlog in Oekraïne gecommuniceerd had naar haar klanten. De kosten voor Sanoma stegen vanaf dat moment maar dit kon niet meer doorberekend worden aan de klanten. Bovendien is het zo dat scholen in de regel met vastgestelde budgetten werken waardoor de doorvoering van benodigde prijsverhogingen over meerdere jaren gespreid wordt – in 2023 heeft dit voor margedruk gezorgd.
‘Turnaround opportunity’
Wij vinden Sanoma momenteel één van de meest kansrijke aandelen in onze portefeuille. Door de beperkte koersontwikkeling van de afgelopen jaren hebben veel beleggers Sanoma geen kans meer gegeven. Dit is ook te zien aan de waardering van het aandeel. Momenteel handelt het aandeel op minder dan 10x de operationele winst voor 2024. Dit is een waardering die meer hoort bij de kwalitatief mindere mediadivisie van Sanoma. Beleggers lijken hiermee geen oog te hebben voor de Learning divisie, die gegeven de kwaliteit van de business, op een veel hogere winst multiple hoort te handelen. Wij verwachten dat, vroeg of laat, beleggers de intrinsieke waarde van Sanoma zullen erkennen en de onderwaardering uit het aandeel zal verdwijnen.
